Este trimestre se ha mantenido la inflación alta y Estados Unidos ha continuado endureciendo la política monetaria, así como el discurso sobre su futuro. Esto ha hecho que el bono del Tesoro americano a 10 años, que hace un año estaba alrededor del 0,6%, haya alcanzado niveles cercanos al 4%.
Esta subida tiene un efecto directo en la valoración de todos los activos a nivel mundial. Si uno de los activos considerados más seguros rinde un 4%, obliga a un mayor rendimiento al resto de inversiones o activos, por tanto, acciones, bonos y monedas de todo el mundo han caído de precio. De ahí también la caída del euro, que como casi siempre, va a remolque de la política monetaria americana y que ha reaccionado un poco tarde. Si exigimos un mayor rendimiento al resto de inversiones solo puede redundar en un menor precio de estas. Si hace un año una inversión en una compañía con un PER 20 y un dividendo del 3% nos podía parecer razonable, ya que el activo de referencia tenía un rendimiento inferior al 1%, ahora esta compañía nos parecerá interesante con unas ratios más atractivas y un precio mucho menor.
Durante este trimestre hemos mantenido una actitud muy prudente. En una caída del mercado similar y acercándose el rally de fin de año, hubiéramos aumentado nuestra exposición en renta variable, pero en esta ocasión la hemos mantenido prácticamente estable. Hemos vendido un pequeño porcentaje de acciones de productos de consumo no básicos e incrementado la exposición a metales preciosos y parte de la tesorería en bonos de corto plazo. Esperamos que se estabilice la tendencia alcista del rendimiento del bono americano que podría indicar mínimos en la valoración de los activos para empezar a tomar posiciones, sobre todo en renta fija donde se encuentran buenos bonos con rendimientos superiores al 5%.
Operaciones concretas del trimestre
Hemos realizado varias inversiones de renta fija a un plazo de aproximadamente un año para mover la tesorería del 0% a algo superior del 1%. Hemos comprado con una pequeña parte de la cartera bonos 2013 de ABERTIS, HIGHLAND HOLDINGS y PROCTER&GAMBLE y nos ha vencido un bono de CELLNEX. Se nos han adjudicado acciones de NEWMONT CORP por vencimiento de Puts vendidas y nos han salido de cartera acciones de LVMH MOET HENNESSY LOUIS VUITTON SA por adjudicación de Calls vendidas. Estamos analizando la posible venta de nuevas Puts de LVMH porque nos sigue gustando a este precio.
Si resumimos la situación en dos posibles escenarios:
Un escenario pesimista en que sigue el endurecimiento de la política monetaria y superamos el 5% o 6% de rendimiento en el bono americano a 10 años. En este escenario y con la mayoría de los gobiernos con deudas alrededor o superiores al 100% de su PIB, incrementarían sus costes financieros hasta un 4-5% del PIB aumentando proporcionalmente su déficit público. En el caso europeo saldrían razonables dudas sobre el pago de la deuda de algunos países, que recordemos que están más endeudados que en la crisis del 2008-2011. Seguiría la caída de valor de los activos y se reduciría el consumo por reducción del efecto riqueza y por el elevado endeudamiento general. Se reducirían drásticamente las inversiones ya que el TIR que se exigiría podría ser fácilmente superior al 10%. No es un escenario agradable para cualquier persona o gobernante.
En el escenario optimista las medidas realizadas hasta ahora surgen efecto, se reduce la inflación y se estabiliza la subida de tipos. Los gobiernos presionan para relajar los tipos de interés, aparece una expectativa de caída de tipos a medio largo plazo y los activos recuperan cierto atractivo, como ha pasado históricamente. Parece un escenario posible, el petróleo que cerró el anterior trimestre a 106 US$ ha cerrado este a 79 US$. Otras materias primas como la bobina de acero que hace un año estaba a 1900 US$ está actualmente a 776 US$. Etc.
Estrategia prevista para el último trimestre
En los dos escenarios creemos interesante tomar posiciones en renta fija a medio-largo plazo, donde se pueden conseguir rendimientos cercanos al 5% en empresas de primera línea. Aunque pueda subir un poco más el rendimiento de los bonos del gobierno americano, no le damos un recorrido superior a un incremento del 1% o 2%. Aunque históricamente unos tipos por encima del 4% no serían descabellados, la situación de deuda de los gobiernos hace que la presión para que no aumenten mucho más será muy elevada. La tendencia alcista de los tipos ha sido muy acusada hemos estado a la espera de una estabilización para tomar posiciones que esperamos sea en breve. También probablemente aumentemos la exposición a renta variable entre un 5% y un 10% si se da alguna nueva corrección.
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